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短短1年时间,国企债集中违约,直接导致国企发债规模的急剧萎缩和国企债信用风险定价的攀升.然而更为重要的是,它还将引发整个债券市场的生态重构.
自2015年初保定天威发生首例国企债券违约事件以来,短短1年时间,已有中国第二重型机械集团、中国中钢集团、中国铁路物资股份有限公司（以下简称“中铁物资”）、广西有色金属集团、东北特殊钢集团有限责任公司（以下简称“东北特钢”）等8家国企多只债券曝出违约事件.国务院国资委公布数据显示,截至2016年3月末,中钢集团、中煤集团旗下子公司山西华昱能源有限公司等央企债券违约涉及金额84亿元.
5月5日, “15东特钢CP002”未能按期足额兑付本息,成为东北特钢第四只违约债券.此前不久,央企中煤集团旗下子公司山西华昱能源有限公司发行的2015年度第一期短期融资券（代码：041564019,简称：15华昱CP001）实质性违约.5月6日,上证指数应声下跌2.82%,创业板指数更是以大跌4.27%收盘,国企债券违约频发下的债券市场风险在脆弱的股市暴露无遗.
这仅仅只是开始.中国经济的下行,很有可能让越来越多处于产能过剩行业的国企债券选择违约,成为引爆高杠杆的导火索.
产能过剩行业国企连环发债高杠杆求生
一直以来,国企身份尤其是央企身份是债券市场的“护身符”—无论其所处的行业周期或自身财务状况如何,拥有国企身份就意味着较好的债券评级和发行便利.市场的扭曲激发了国企的发债 ,无论是用于扩张还是为了生存,这种膨胀的 对产能过剩行业国企,如处在周期性过剩行业中挣扎的国企,则显得尤为迫切和危险.
2014年以来,随着国内宏观经济增速放缓,市场需求增长乏力,钢铁、煤炭等产能过剩的周期性行业经营压力较大.以东北特钢为例,总体债务负担过重,未分配利润长期为负,资产流动性较弱,偿债能力尤其是短期偿债能力堪忧（表1）.而另一家违约国企中铁物资也面临同样的困境,公开资料显示,中铁物资近几年的资产负债率高居80%以上,2014年底和2015年前三季度的资产负债率分别高达88.32%和87.81%—通常情况下,企业负债率超过70%就意味着高风险.
面对如此难堪的财务窘境,银行选择收紧甚至是取消对这些企业的信贷额度.这样一来,大量的融资需求被挤压至债券市场.一方面,窘迫的处境并未对国企发债构成实质性 影响；另一方面,捉襟见肘的财务状况又刺激了国企极强的发债 ,由此形成恶性循环,开启高杠杆负债生存模式.为了生存,许多国有企业选择发新债还旧债、将短期债转变为长期债不断放大债务杠杆,债务风险就这样在产能过剩行业国企中不断叠加累积.这从东北特钢债券发行情况中明显可以看出（表2）.
和此同时,和欧美发达国家成熟市场极高的违约成本和惩罚机制不同,目前中国不完善的信用制度和法规也助长了这种高杠杆负债经营的模式—现行信用制度和法规对违约的惩罚机制较弱,再加之依仗政府支持,许多产能过剩行业国企顺理成章地选择不断发行债务来维系经营.
显然,在扭曲的市场背景下,产能过剩行业国企这种高杠杆负债经营留下了极大的风险隐患—高资产负债率和高杠杆一旦遭遇经济下行必然导致流动性断裂,出现连环违约风险.截至2016年5月19日,尚在违约泥淖中挣扎的中铁物资还有15铁物资SCP006、15铁物资SCP007、5铁物资SCP008、16铁物资SCP001、13铁物资MTN002、13铁物资PPN001、13铁物资PPN002、14铁物资PPN001等8期债务融资工具处于存续期,总规模约为50亿元,将在6-8月集中到期.
评级机构以从属性和滞后性推波助澜
如果说产能过剩行业国企发债的冲动是求生 所驱动,那么评级机构因其在国企发债环节中的从属性和滞后性起着推波助澜的作用.
和审计意见类似,评级结果是在尽职调查基础之上,对债券发行人未来本息偿付能力和意愿出具的专家意见,是分析师根据企业现状以及未来趋势做出的合理判断.更为重要的是,一直以来,因为僧多粥少,评级机构在债券发行过程中的地位有些尴尬—评级机构本身的独立性很多时候不得不让位于市场占有率和经济效益.然而,和境外严厉的评级错误惩罚机制相比,国内评级机构即便出现评级错误,对其声誉和后续业务开展的 影响均不大.
评级机构在发债过程中的这一尴尬地位所导致的独立性缺乏,在已违约的东北特钢债券评级中可以窥见一斑.在2011年12月31日至2015年7月9日期间的8次评估中,作为东北特钢的评级机构之一的联合资信评估有限公司除了2011年12月31日和2012年2月20日两次给予其主体即东北特钢AA-的评级以外,最近的6次全部给予其主体评级为A —偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低.另一方面,联合资信在2015年底的《15东特钢SCP001募集说明书》中又指出,2012年以来,虽然公司钢材产销量不断扩大,但盈利规模始终保持在较低水平,公司债务规模不断上升,债务负担持续加重；2014年前三季度,公司主要原料采购价格下降较快,且主要钢材销售价格相对 ,公司主营业务毛利水平有所提高,但受制于财务费用高,公司利润水平并未明显改善；公司未来偿债能力的恢复有赖于公司对债务规模的有效控制和整体盈利能力的改善；对公司的评级展望为 .和此同时,另一家债券评级机构—中债资信评估有限公司在此次发行中也同时给予东北特钢主体评级为A-级—公司偿还债务的能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低,评级展望为稳定.
事实上,联合资信评估有限公司和中债资信评估有限公司对东北特钢的评估并非个案,在中国,国内评级机构给予90%以上的债券信用评级高于A ,难以如实反映债券市场的信用差别,而彭博社的统计数据显示,美国债券市场上只有1.4%的债券被评为A 别或以上.
从某种意义上来看,评级机构发债过程中的从属性为这些违约国企债的发行提供了便利,而评级机构对风险反应的滞后性则往往沦为债券发行后风险集中爆发催化剂作用,无异于火上浇油.2016年3月25日,随着东北特钢董事长意外去世,联合资信评估有限公司将东北特钢列入下调至信用评级观察名单.2016年3月28日,发行人正式宣告违约的当天,联合资信才将东北特钢的公司主体信用等级由AA下调为C,“15东特钢CP001”及其他短券的债项信用等级由A-1下调为D,相关中票的债项信用等级由AA下调为C（表3）.
总结:本文是一篇关于国企债论文范文，可作为相关选题参考,和写作参考文献。
参考文献：
1、 债转股:去杠杆、防风险和国企改革的抓手 摘要：2016年10月10日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（下称《意见》）；10。
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