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以人民币走势的历史表现来看,每次大涨大跌都是同时受到美元和人民币双方共同作用的结果,有时候是美元走势占据主导作用,有时候是人民币自身因素为主.而这一次人民币再度大跌,原因在于当前市场上的经济形势,既有利于强势美元的崛起,同时又存在大量不利于人民币的利空,强势美元和弱势人民币同时存在,导致人民币汇率短期急跌.
从强势美元来看,今年4月份以来,疲软已久的美元突然开始走强,美元指数从89上涨到95,两个月的涨幅将近7%.而在此之前,美元指数从2016年底以来一路下跌,已经创下了3年新低.
美元指数这一轮反弹,导火索在于其他主要非美经济体开始出现货币放水的迹象,4月份中国央行突然降准,在时间点上和美元反弹相当契合.欧洲、日本央行也纷纷表示要维持宽松的货币政策.在非美经济体货币宽松的同时,美国仍在退出宽松,截至今年6月份,美联储已经在年内实施了两次加息,和其他主要经济体形成了鲜明对比.
从美国经济自身来看,美国房价大幅反弹,很多城市房价已经回升到次贷危机之前的水平,加之油价大幅上涨,这些因素都推升了美国的通胀水平.和通胀水平直接关联的是美国的国债收益率,在通胀水平的提升下,美国的10年期国债收益率在4月份突破3%,达到4年来的新高.作为全球资产最重要的参照体系,美国国债收益率的上升,也就意味着美元资产的回报率提高,这就使得美元重新吸引了全球资本的追捧.和2017年相比,当时导致美元下跌的主要外部因素在于欧洲经济的超预期复苏,使得投资者对于欧元的兴趣高过了美元,随着欧洲经济在2018年再度黯淡,加之美元资产回报率提升,一度追捧欧元的全球資金转投美元,在很大程度上拉动了美元反弹.
在美元强势反弹的同时,人民币却面临诸多贬值的因素.实体经济的多项关键指标出现恶化,贸易战升级以及货币出现宽松的迹象,这些都对人民币汇率形成了贬值压力,其中尤以货币宽松为最直接的导火索.
4月份以来,央行已经实施了两次降准,如果加上年初的一次普惠金融定向降准,上半年的降准已经实施了三次.如果说这三次降准还不足以成为人民币贬值的理由,那么市场更担心的是央行的货币政策可能会开始转向,从2017年二季度以来,我国的货币政策开始明显收紧,市场流动性紧张,资金价格显著上升.但是随着近期实体经济指标恶化,债券市场违约不断,股票市场持续下跌,货币政策继续从紧已经不太现实.央行屡次表示要把握好去杠杆的节奏和力度,最引人关注的是,央行近期公开表示要“保持流动性合理充裕”,而在此之前,央行对此的基调一直是“保持流动性合理稳定”,从“合理稳定”到“合理充裕”,这样的变化很容易让市场浮想联翩.从股市的表现来看,央行在6月24日的降准并没能提振市场,而“合理充裕”的提法则让A股市场在6月29日强势反弹,由此可见市场对于货币宽松的期待.在市场对于货币宽松形成强烈预期之后,股市和楼市迎来利好,但是人民币汇率却迎来最大的压力,短期之内急跌也就毫不意外.
由于当前恰逢中美贸易战升级,这一轮人民币贬值也被赋予了更多的联想,人民币在此时贬值,有可能会成为中国对抗贸易战的武器吗?表面上来看,如果美方通过加征关税等方式逆转中美贸易顺差,中国可以通过人民币贬值对冲美方贸易战的影响,但从更深层次来看,以人民币贬值作为对抗贸易战的武器并不可取.首先是人民币贬值本身就是一把双刃剑,即使中方通过贬值能在短期内获得一定的出口优势,但对于中方的进口而言,同样也意味着成本的增加.另外,在近年国内融资渠道收紧的背景下,很多中国企业尤其是房地产企业在海外发债,如果人民币大幅贬值,会给很多中国企业增加沉重的债务负担.而从美方的角度来看,虽然美国屡屡指责中国通过汇率获取竞争优势,但从没有正式给中国贴上汇率操纵国的标签,如果在中美贸易战的敏感时期可以让人民币贬值,以获取出口竞争优势,对于作风强悍的特朗普总统而言,无异于授人以柄.
2016年的那一轮人民币贬值周期中,市场对于人民币贬值的悲观预期达到顶点,大多数主流观点都认为人民币汇率可能会“破7”,结果人民币汇率在距离7元大关一步之遥时强势反弹,这一次人民币贬值,是否还可以守住7元大关?
人民币最终的走势既取决于人民币自身,也取决于美元的走势.从美元的角度来看,虽然美国通胀上升等因素导致美元反弹,但从美国经济来看,强势美元并不利于美国经济复苏,尤其是特朗普大规模的减税行动,将给美国带来巨额的财政赤字,美国需要大规模债券才能顺利度过减税初期的阵痛,而强势美元意味着美国将承受更高的举债成本.和此同时,特朗普对于美国巨大的贸易逆差耿耿于怀,如果美元继续强势反弹,也会增加美国缩减贸易赤字的难度.因此,特朗普对于强势美元的忍耐程度,会在很大程度上决定美元反弹的高度.一旦美元停止上涨的脚步,人民币贬值的压力就会减少一大半.
从人民币汇率自身的走势来看,未来能在多大程度上抵御市场的贬值压力,很大程度上取决于中国央行对于人民币贬值的忍耐力.和2016年那一轮的贬值相比,其实最近的这一次贬值恐慌程度远远不及上一次.从上一次人民币贬值来看,央行表现出了极强的掌控能力,当时外汇储备一度跌破3万亿美元大关,市场上绝大多数人都认为人民币汇率“破7”只是时间问题,市场恐慌情绪达到顶点,但从最终实际走势来看,人民币汇率在6.95元附近开始绝地反击,在2017年全年上涨了6%,2018年初继续强势反弹,创下两年新高.
回头来看,当时央行能够使得人民币汇率实现大逆转,除了加强外汇管制之外,从技术手段来看主要有两点：第一是通过影响人民币离岸市场来带动在岸汇率.2017年人民币曾经出现过两次阶段性暴涨,两次暴涨的起因都是香港的离岸人民币市场流动性紧张,进而引发离岸市场人民币汇率暴涨,而离岸人民币的大涨很快传导至在岸市场.另外一个技术手段是在人民币汇率形成机制中引入了逆周期因子,这也在很大程度上避免了人民币过度贬值.去年5月份以来,外汇管理中心要求在人民币中间价模式中加入逆周期因子,这使得监管部门对于汇率中间价具有了更大的主动权,而不是完全听任市场决定.随着人民币汇率逐渐企稳反弹,今年年初,逆周期因子已经暂停使用,如果未来人民币继续大幅贬值,这一工具还可以随时启用.
上一轮央行主导的人民币汇率大逆转,也在当时打爆了很多人民币空头,有了上次的前车之鉴,预计人民币空头在这一轮贬值周期中也会有所顾忌.
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参考文献：
1、 结合三难选择分析我国稳定人民币汇率意义和措施 “三难选择”理论指的是在开放经济条件下，本国的货币政策独立性、汇率的稳定性和资本的完全流动性三者不能同时实现，最多只能同时满足两个目标。本文结合。
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