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为什么应该对当前趋势抱有乐观?为什么现在手里持有现金一定是错误的?
9 月份我们一直在传播正能量,但被各种挑战,有的担心人民币汇率出问题,说贬值是以前从来没有过的；有的担心经济下行,说马上就要披露三季报了,真的不敢看啊；还有的担心没钱,杠杆资金都被消灭了,钱从哪里来呢?哪有3个月就结束的熊市呢?
十一长假回来,小伙伴们被海外市场的红翻天惊呆了,不仅美股、港股大幅反弹,连石油也要翻身了,似乎一夜之间变天了.找来找去,各类资产价格的突然上涨其实找不到基本面的理由——全球经济都不好,大家都还在放水——唯一的理由在于钱多,所以产生了新的轮动,消灭一切相对高收益的资产.
由此可见,当前的大类资产配置有三个大逻辑,一是全球经济普遍低迷,二是全球货币过剩,三是全球高收益资产的稀缺.理解了这三个大逻辑之后,就可以解答很多大家担心的问题.
人民币贬值压力有多大?
在我们看来,人民币根本不存在持续贬值的基础.理由其实也很简单,因为经济不好的不光是我们,而是全球经济都不好,所以我们相对而言并没有那么差.
我自己在不久前去过一次台湾,记得当时是9月初,A股刚刚跌破3000点,我去之前心中也是万分忐忑,我们是要去推销金融产品,让人家买我们的股票和债券,我们券商才能有交易的佣金.但是当时感觉开不了口,有三个问题不好回答：一是人民币汇率贬值,怎么说服人家过来投资?二是咱们这边利率一降再降,现在债券利率也就3%～4%左右,和人民币贬值幅度也差不多,人家为啥还要过来买债券?三是股市跌成这个样子,怎么说服人家过来买?
结果去了以后疑虑全部打消,我发现自己特别受欢迎,去的所有地方大家都对人民币资产高度关注.设计的问答是这样的：“人民币汇率贬值了,为啥你们还要来呢?”“没事,因为我们比你们贬得更多！”好吧,那“人民币利率已经这么低了,你们为啥还要来买呢?”“因为我们的利率更低！”好吧,那“A股跌成这样,你们还敢买吗?”“没事,我们的股市也暴跌！”好吧,我就自动住嘴了.
所以,现在不是比好的逻辑,是比烂的逻辑.诚然,中国经济和过去比,现在确实很困难,以前GDP增速动辄8%～10%,现在保7%都不容易.但是哪怕大家对现在的经济增速不太相信,那么我们把7%的增速打个对折,再把零头去掉,3%的GDP增速也足以笑傲全球.
讲来讲去就是一句话,人家的货币没那么好,我们的货币也没那么差,要对自己有信心.
经济下行的影响有多大?
影响资产价格的主要因素有三个,分别是企业盈利、利率和风险偏好,其中债券价格主要受利率影响,而股价受到三个因素的影响,其中企业盈利是分子,利率和风险偏好是分母.
首先,经济下行和风险偏好没有必然的关系.去年包括2015年上半年经济一直都不好,但是依然有“疯牛”出现.包括1998年亚洲金融危机以后国内经济低迷,但股市也持续走牛,说明经济下行不一定会降低风险偏好.有句古话叫做穷则思变,经济不好往往是激励政府改革、企业创新的动力,所谓“改革牛”“创新牛”其实就指的是通过改革创新来激发美好愿景,提升风险偏好,让大家把资源投向改革和创新的领域去创造未来.
其次,经济下行打开了利率下行空间,而利率下行可以提升估值,宽松的货币政策对所有金融资产价格都有利.从金融危机以后全球金融市场的表现来看,可以发现经济好坏反而是次要的,而货币宽松则是首要的.
目前大家对国内宽松货币政策重启没有疑问,但是对宽松的空间存在很大的困惑,目前1年存款利率已经降到了1.75%的历史新低,到底下行空间有多大?
在我们看来,一方面由于玉米价格大跌、成本下降后猪价在9月以来明显回落,因此短期通胀确定下行,意味着年内降息仍有空间.
另一方面,1年存款利率目前仍受央行的管制,所以其下降意义有限.而市场化的利率正在持续下降,尤其是对金融资产定价影响最大的长期无风险利率（长期国债利率）有望大幅下降.
如果利率真的可以大幅下降,那么问题来了,企业盈利真的会持续那么差吗?
大家仔细看下今年的二季报,几个优秀的大企业,上汽、格力的营收普遍零增长或者负增长,但是盈利的降幅是低于预期的.包括看一下工业企业的盈利,虽然PPI负得那么多,到8月为止的利润累计降幅也就是2%左右,其实也是低于预期的.
首先我们可以发现成本节约的模式出现了,因为中国是原材料的净进口国,去年原油进口金额超过2000亿美元,因此油价跌一半,就可以给中国省出6000多亿元人民币的成本.
其次我们再来看债权部分.万科最近发的5年公司债利率只有3.5%,以前融资成本应该都在6%以上,所以财务费用一定是大幅节约.
可以算笔大账,中国的贷款规模接近90万亿元,企业的各类融资余额大数在100万亿元,这意味着贷款利率每节约1%,可以给企业节约1万亿元的财务费用,这些都是利润的增加.
目前资本市场对经济增速的态度是值得讨论的.一方面觉得经济下行不好,一方面又说不该刺激.总结来说,经济下行往往伴随利率下降,而利率下降有两大意义,一是提升金融资产的相对估值,二是改变经济蛋糕的分配,存款受损而贷款受益,所以企业盈利有望和经济脱钩,简单把经济下行和企业盈利下滑画等号是不对的.
钱从哪里来,到哪里去?
资本是逐利的.下半年A股市场一个很大的担忧是钱跑到国外去了,流动性就永久地消失了.但是如果大家仔细看下外汇储备和外汇占款的变化,可以发现主要是8月份一个月走得特别多,一个月少了接近1000亿美元,其他月份都基本正常,钱走得并不算多.
大家仔细观察下6月份以后的资产规模和价格,有两个现象特别明显：一个是北上广等一线城市的房价重新上涨,另一个是银行理财、货币基金的规模爆炸式增加,说明资金在国内出现了再配置,从股市出来以及央行所释放的资金流向了地产、债市和现金.
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参考文献：
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