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中国不太可能发生全面的金融危机,因为中国政府拥有遏制一场危机所需的全部工具.但是,中国债务依赖性增长模式亟需改变,必须避免让债务再次累积,投资依赖于信贷的部分必须收缩
2016年3月,全球两大信用评级机构穆迪和标普先后将中国的评级展望下调至负面,引发市场广泛关注.当评级机构将一国的评级展望从“稳定”下调至“负面”,意味着在未来1到2年内,可能对该国的评级降级,但也可能重新将展望从“负面”上调至“稳定”.在被穆迪和标普下调评级展望之后,中国是否会真的遭到降级,目前仍是未知数,最终结果将取决于中国宏观经济走势、改革进程,以及政府的努力等因素.
评级机构下调中国评级展望的首要原因就在于债务上升.关于中国债务风险是否可控,这一争辩已持续数年.悲观者认为,过高杠杆率已不可持续,中国将迎来“明斯基时刻”；而持相反观点的人则认为,中国债务问题主要是结构性问题,债务风险整体可控.在2016年3月召开的中国高层发展论坛上,包括前中国央行副行长吴晓灵在内的不少嘉宾曾表示,中国债务水平在全球处于中等偏下水平,无系统性金融风险；而英国《金融时报》首席经济评论员马丁·沃尔夫则当场表示对中国的金融状况不是那么有信心.在他看来,危机爆发前每个人都认为“这次不一样”,但危机往往是在忽视中爆发.
中国债务问题的主要根源在于传统经济模式下遗留的结构性问题.这把中国政府置于一个两难的处境：要么任由债务继续累积,在未来酿成更大问题；要么推进结构调整,风险则是投资减少,增长出现更大的放缓.中国债务问题是“高枕无忧”还是“岌岌可危”?可能引发危机的导火索是什么?如何从根本上防范债务风险?日前,中国经济报告记者就上述话题采访了马丁·沃尔夫,请他为化解中国债务风险提供有益建议.
解析中国评级展望下调
中国经济报告：标普和穆迪下调中国评级展望会对中国经济和金融市场产生怎样的影响?
马丁·沃尔夫：穆迪在3月份将中国评级展望从“稳定”下调至“负面”,调整评级展望的三个主要理由是：（1）目前及未来财政指标走弱,这体现在政府债务上升,以及政府资产负债表上庞大且不断增加的或有债务；（2）由于资本外流,政府外汇储备缓冲持续下降,凸显了政策、货币与增长风险；（3）鉴于改革面临艰巨挑战,政府为解决经济失衡而实施改革的能力存在不确定性.这些理由都是有根据的,问题在于它们是否会产生重大影响.我的答案是,中国政府应该不会发生违约.但穆迪所指出的问题也应该注意,中国的金融体系正变得越来越脆弱,政府最终将承担大量债务.金融抑制以及过多流动性也需要关注.
中国经济报告：有人认为,标普和穆迪高估了中国当前面临的困难.中国财政部副部长朱光耀在今年“”期间表示,国际评级机构应该摆脱意识形态的影响,科学公正地对新兴国家进行评级.你如何看待评级公司下调中国评级展望?你认为中国有可能如它们所说的那样出现经济危机或硬着陆吗?
马丁·沃尔夫：评级机构确实没有做到一视同仁.比如,它们对待中国和与中国经济体量差不多的发达国家有所区别,这是不公平的歧视.但是,也有人认为发达国家长期以来有着良好的债务偿付记录,也有一系列政治和经济制度以保证其继续偿付债务的承诺相对可信.中国目前明显还达不到这一要求.我认为中国应该接受这种现状.国外评级机构适用于中国的标准只会比其本国越来越严格.
中国经济急剧放缓并非完全不可能出现.企业债务不可持续的增长,加上经济依赖投资作为供给与需求的来源,共同造成了中国经济模式的脆弱性.在一个经济体增速放缓时,其内在的不平衡会凸显出来.随着中国经济增速放缓至7%以下,占GDP45%的投资很难再具有经济合理性.此外,高比例的投资还带来了债务的爆炸式增长以及全要素生产率增速下滑.自2011年以来,中国新增资本一直是新增产出的唯一来源,全要素生产率（衡量单位投入的产量变化）对增长的贡献接近于零.而随着投资回报率暴跌,增量资本产出比率（衡量投资对增长贡献率）大幅飙升.社会融资总量与GDP的比例从2008年的120%升至2014年的193%.
随着经济放缓以及增长重心从制造业和建筑业转向服务业,私营部门的投资需求必然会萎缩.但投资带来了近一半的需求,在投资增速放缓时,维持总需求水平是巨大的挑战.不过,尽管要避免需求（以及增长）出现意外的大幅放缓非常困难,但政策制定者拥有防止金融危机的工具.只要中国金融体系仍然与国际金融市场保持紧密联系,以及中国政府仍然是较大的海外净债权人,中国并不会出现太大的危机.当然,如果中国政府打算完全放开金融市场并减少外汇储备,风险将会有所增加.在中国发展高层论坛上,中国央行行长周小川曾暗示,中国过去大规模（无计划）积累起来的外汇储备出现下降是合情合理的.但这样的变化肯定有一定限度.
中国经济现状
中国经济报告：如何更加准确地评估中国经济现状?中国经济目前面临哪些关键问题?
马丁·沃尔夫：中国在过去40年的高速发展是一项惊人的记录.强势高效的政府、庞大的勤劳的人口、不断快速提升的教育素质、强大的技术能力、快速增长的创业企业以及高储蓄支撑下的高投资,这些都是中国的资产.
然而,中国也是一个极度不平衡的经济体,特别是居民可支配收入和消费占GDP比重仍偏低、债务占GDP比重飙升、投资回报率迅速下降.此外,中国的经济制度在很多方面仍不成熟.现在的问题是,中国在“新常态”的背景下能否实现稳定增长,从而跨越中等收入阶段而进入高收入国家行列.如果能够成功跨越,中国将成为世界上第一个在100年内实现从赤贫到高收入的国家.
中国经济再平衡和改革至少还需要10年.如果改革出现停滞,中国的增长将难以持续,中国有可能陷入中等收入陷阱.就目前来看,中国发生严重债务危机的可能性不大,但较高的债务水平从长期看可能会制约经济增长；另一方面,如果经济再平衡和改革推进得太快,投资存在断崖式下跌的风险,有可能导致经济大幅衰退,甚至金融危机.应对这些挑战需要复杂灵活的顶层政策.
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参考文献：
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